中國尤其是這樣，資金最終會跑到資本市場上去，導致股市泡沫，比如說最近發生股災的根本原因就在這里。因為國內的流動性一直比較寬松，除了今年因為外匯占款降低了，貨幣發行的主要渠道上出了一些問題，在有些季度流動性是有些緊，但是從2009年以來，貨幣流動性一直比較寬松，但是資金并沒有跑到實體經濟里去，因為從股市上要抽走很容易，所以就會造成這樣的問題。

“傳承·創新·發展——復旦大學經濟學院恢復建院三十周年慶祝活動”于2015年10月10日-11日舉行。國務院發展研究中心研究員、復旦大學經濟系1952級校友吳敬璉出席并演講。

吳敬璉在演講時表示，三駕馬車是短期分析理論，并不適用于分析中國的中長期經濟發展，因此，由“三駕馬車”理論分析得出的“增加投資”政策也值得商榷。吳敬璉認為，促進經濟發展應提高全要素生率來實現。

這其中最重要的手段是“轉變經濟發展方式”，吳敬璉回顧稱，95年政府就提出打破體制性障礙，實現經濟轉型，但20年時間過去了，“轉型”依然沒有實現。

吳敬璉強調了“改革”對于轉型的重要性，即在保證不出現系統性風險的前提下，把主要精力放在切實推進改革上，另外輔之適當的財政和貨幣政策。

在化解風險方面，吳敬璉要妥善處理各級政府的債務；停止回報過低和沒有回報的無效投資；停止對僵尸企業輸血；動用國有資本償還政府的或有負債；對資不抵債的企業實施破產和重組，釋放風險；停止剛性兌付；盤活由于粗放增長方式造成的死資產存量。吳敬璉尤其強調，應用國有資本充實社保基金的欠賬。

在談到貨幣政策的時候，吳敬璉認為前段時間股市出現大幅波動的根本原因在于流動性寬松，而資本市場相較于實體經濟來說，進出更為自由和方面，由此產生了股市的泡沫。在財政政策方面，吳敬璉呼吁施行普惠性的減稅措施。

當然說到底還是要“改革”。吳敬璉強調經濟轉型成敗的關鍵在于改革。“這個東西很容易走回頭路，所以要把它制度化”。吳敬璉認為市場準入的負面清單制度和政府職權的正面清單都要推進。

以下為演講實錄：

吳敬璉：中國經濟問題很復雜，怎么才能夠用20分鐘把它講得比較清楚，是有一定難度的，我就按照“危機、轉型、動力、創新、改革”的順序來講這五個問題。

全球金融危機發生以后，2009年中國政府采取了強力的刺激政策，把增長速度頂上去了，但是不久以后就出現了增速下降的現象，當然還有其他的一些問題，于是引發了一個大討論——中國會不會發生經濟危機或者叫做系統性風險，怎么來避免發生系統性風險的問題，這是最近兩三年討論的重心。

對于怎么避免危機，基本上有兩種不同的方略，這兩種方略所依據的理論模型或者分析框架是不一樣的。根據今年在金融40人論壇的一次討論，把它歸結為兩種。一種分析的思路是從需求側進行分析，另外一種分析思路是從供給側進行分析。

三駕馬車理論不適于分析中國經濟長期發展

從需求側進行分析的思路，通俗的說法叫做“三駕馬車”——總需求是由三駕馬車組成的，其實按照凱恩斯主義的經濟學來說是四駕馬車，我們這里一般說三駕馬車，就是消費、投資、進出口。

出現增速下降的現象是因為三駕馬車的動力不夠，我和錢穎一教授都認為三駕馬車的分析框架有很多缺點，它實際是從凱恩斯主義的短期分析框架脫胎出來的，按照凱恩斯主義來說是總需求決定了總供給的增長速度。當時就發生了一場爭論，我和錢穎一教授都認為，用這樣的辦法分析是有理論上的問題，當然對于凱恩斯主義這一套理論是不是對，現在國內經濟學家分歧也很大，但我假定它是對的，在理論上用它來分析中國長期經濟發展也是無用的，因為這是一個短期分析。

可是我們這種意見好像沒有多大用處，政府很重要的咨詢機構的分析都是依據三駕馬車得出的，而由這個分析得出的政策結論很明顯就是增加投資，你可以一個一個去分析，能夠增加消費嗎？不能。能夠增加進出口嗎？不能。最后就落實到一點——增加投資。

但是這個分析方法現在有了很大的限制，因為超高速的投資增長、投資率的提高，沒有足夠的資源支持，其結果就使得我們國民資產負債表的杠桿率不斷提高，按照各種各樣的分析，大概有三個方面的負債，政府負債、企業負債和居民負債，已經到了GDP的250%到300%之間，這是一個很高的比例，而且正是由此引出了會不會發生系統性風險的問題，因為到了這么高的杠桿率，出現個別的償債困難是不可避免的，而且出現系統性風險的可能性就大大增加。

這是一種分析方法，直到現在從政府、投資銀行或者證券公司的經濟分析，還是從這里分析的。而在實際工作中，好像主管這方面的部門都忙得不亦樂乎的批項目、找錢，過去批了項目地方就上，但是現在有問題，我們的金融改革還是有進步，不但要批項目，而且要找錢。所以這個路子還是有相當大的影響。

增加投資對增長幾乎沒有作用

另外一種路子是從供給側的各種因素進行分析。以前用生產函數來表達這個分析框架，生產函數無非是三個主要因素，勞動、資本和效率提高。今年4月，北京的40人金融論壇上，青木昌彥教授和余永定教授認為要用另外一個方法從供給側去分析，提高供給的各種因素、各種動力去分析。在現存在的問題上，我們三個人的分析幾乎是一樣的。資本繼續提高投資率有兩個問題，一個問題是投資回報遞減，這個非常明顯，從2009年到現在，刺激的強度并沒有削弱，但是效果急劇下降，現在幾乎增加投資對于增長沒有什么作用，另一方面是杠桿率不斷提高，所以可能會造成危險。

在過去改革開放的30年中，人口紅利正不斷減少，農村資源轉向城市的結構性變化使得效率有提高，但這個過程已經接近于結束。剩下能夠解決當前問題的根本，就是要提高效率，提高生產函數中間的索洛余值。

什么是索洛余值？按照索洛的說法就是技術進步，實際就是全要素生產力的提高——主要依靠提高全要素生產力來實現增長，也就是我們最近20年來一直努力想實現的轉變經濟增長方式或者轉變經濟發展方式。

經濟轉型提了20年依舊沒完成

這里就提出一個問題了，按照這種分析，解決問題的關鍵就是轉型，也就是我們題目的第二項。問題是怎么能夠實現經濟發展方式的轉型呢？

我們提出經濟增長方式轉型，后來改成經濟發展方式轉型，從1995年到現在整整20年了，這是第九個五年計劃規定的，但是至今沒有實現。它的核心就是要轉變增長動力或者實現增長的源泉因素。

這個源泉因素是什么？剛才已經說了，過去以投資為動力現在正轉變為依靠創新提高效率為動力。但是為什么提出了20年都沒有實現呢？其實在制定第十一個五年規劃的時候，已經做過全面的分析。當時就用了十六屆三中全會決議里面的一句話，“存在體制性障礙”，九五計劃有進步，十五計劃在經濟發展方式上是有倒退的。

所以十一五就規定實現經濟增長方式的轉型，把經濟增長方式轉型作為十一五的主線，那么就要改革。按照十六屆三中全會決議的說法，就是“完善社會主義市場經濟體制”。附帶說一句，其實十四屆三中全會提出的改革目標跟十八屆三中全會講的是一樣的東西，十六屆三中全會說改革的目標是社會主義市場經濟，這是一種什么樣的經濟體系呢？叫做統一、開放、競爭、有序的市場體系。十八屆三中全會提出來要建立統一、開放、競爭、有序的市場體系。

十四屆三中全會提出的目標到了十六屆三中全會并沒有完全實現，所以十六屆三中全會就做了一個決定要完善這個體系，要實現十四屆三中全會講的統一、開放、競爭、有序的市場體系。但是當時的經濟狀況非常好，改革這件事又是自我革命，所以很多人都認為何必改呢，2003年的時候經濟情況很好，所以實際上十六屆三中全會的決定沒有能夠很好的執行。

動用國有資本彌補社保欠賬

要推動轉型和尋找新的動力，以創新為動力，以提高效率為動力，這個關鍵問題就在于推進改革。因此就要在保證不出現系統性風險的前提下，把主要精力放在切實推進改革上，這是兩種不同的分析方法得出的不同結論。

我們就分別說一說，怎么保證不出現系統性風險，避免危機。大概有兩個方面。一方面要控制好和化解現有的風險，為推進改革贏得時間。另一方面，輔之以適當的財政和貨幣政策的短期調節。

控制化解風險我已經說過很多次了，比如妥善處理各級政府的債務；停止回報過低和沒有回報的無效投資；停止對僵尸企業輸血；動用國有資本償還政府的或有負債；對資不抵債的企業實施破產和重組，釋放風險；停止剛性兌付；盤活由于粗放增長方式造成的死資產存量。有一些在做，有一些做得很慢，比如償還社會保障基金欠賬，上海做了一個小的，就是把家化賣了，山東正在撥付地方國有資產的30%用于社會保障基金。十八屆三中全會里做了明確規定，但是兩年過去了，從中央層面來說到現在沒有動作，據說正在擬定方案。

股災因流動性寬松

另外輔之以財政政策和貨幣政策，當然這里需要注意的是，按照野村研究院的首席經濟學家的研究，在資產負債表出問題的時候，貨幣政策的作用很少，因為人們都要提高手中資產的流動性，由于現金為王，所以即使放松銀根，資金大概也不會跑到實體經濟里去，因為那個地方流動性很差，要抽出來很難。

中國尤其是這樣，資金最終會跑到資本市場上去，導致股市泡沫，比如說最近發生股災的根本原因就在這里。因為國內的流動性一直比較寬松，除了今年因為外匯占款降低了，貨幣發行的主要渠道上出了一些問題，在有些季度流動性是有些緊，但是從2009年以來，貨幣流動性一直比較寬松，但是資金并沒有跑到實體經濟里去，因為從股市上要抽走很容易，所以就會造成這樣的問題。

中國稅收太高 建議減稅

財政政策還有一點余地，但是這個錢怎么給，現在還是有不同的想法。有些政府部門希望靠增加支出來增強擴張性的財政政策力度，比如鐵、公、基投資上，另外有一些政府官員認為由他來用是最好的，比如說對高新技術產業給予補貼等等，實際上從過去的經驗來看，這個效果是不怎么樣的，這個有爭論，比如為了支持第三代無線通信，為了支持TDSCDMA，據說是花了2000億，但效果并不一定好，當然有些支出是要增加的。還有另外一個辦法來提高擴張性財政政策的力度，就是要減少收入。所以我一直是建議著重在普惠性的減稅上來想辦法，我們的稅收還是太高。

成敗關鍵在于改革

最后根本的一條就是推進改革。成敗的關鍵在于能否按照十八屆三中全會、四中全會的決定推進改革。這兩年來我們的改革還是有進步的，但是需要進一步推進，比如說簡政放權、審批制改革。我們在21世紀初期做過一次，但這個東西很容易走回頭路，還是要把它制度化。

制度化主要是兩條，一條是制定負面清單，本來這件事是中美投資談判里提出來的問題，十八屆三中全會把它推廣到國內的改革上，負面清單在具體工作中，因為行政部門往往不愿意放權，所以到現在為止自貿區的負面清單仍然太長，至于總體國內市場進入的負面清單正在制定，還沒有制定出來。

另一方面要按照李總理的說法，對于政府來說，它是跟企業不一樣的，正好相反，法無授權就不可行，所以對于政府授權要做正面清單。而且現在政府官員們不作為的情況很嚴重，當然有各種原因，其中一個原因就是他們的職權不清楚，所以審批有風險。

金融改革和財政改革都有比較大的推進，特別是金融改革中間兩項，一個是利率市場化，一個是匯率市場化，改革比原來預計的快一點。有些方面的改革似乎進展太慢，如果證券法不修訂，注冊制的改革大概就不行了。像這些方面，怎么想辦法要做得快一點。價格改革，深改小組已經討論通過了，當然這是講的商品和服務價格，看來今年有望在第四季度展開。

我自己覺得很關鍵的但是進行的最慢的就是國企改革，國企改革1+N的文件一個一個公布了，看來就要啟動，我看起來有幾個爭論性的問題還不是太清楚需要進一步明確。最后一個是自貿區，自貿區的問題有不同的看法，現在自貿區已經有四個，很多地方官員把建立自貿區看成是取得優惠政策的一種制度安排，這和中國政府所宣布的建立自貿區的目的是有差距的。

習近平總書記在深改小組討論自貿區講話時說建立自貿區的目的是要適應貿易和投資便利化的大趨勢，營造市場化、國際化、法治化的營商環境，開始的時候比較快，最近好像步子有點放慢，我覺得還是應該加快，這不是上海地方問題，我們作為首席經濟學家也好，作為一般的經濟學家也好，特別在上海這個地方，應該推進。如果按照習總書記的說法，最近發生的TPP協議達成，對于我們來說就不光是一個挑戰，而且是機遇，通過自貿區的建設可以使得我們對外開放打開一個新的局面，在世界貿易和投資規則的變化中，能夠實現以開放促改革，十八屆三中全會和四中全會要求的經濟體制和法治建設都會取得更大的進步。

謝謝。