—— 2015 年12 月CPI 和PPI 數(shù)據(jù)點評

1、當市場都看好春季行情時，你該干什么？ 債券市場春季行情，所指的就是春季一般機構(gòu)配債的需求會有所增加，部分原因在于銀行等機構(gòu)在年初時配債額度初始放出，另有部分原因在于 1-2 月份會形成一個交易洼地。一般在 10 月至次年 3 月這段期間，整體成交額的均值呈現(xiàn)出一個“N”型(先上、后下、再上)，而國債收益率也呈現(xiàn)出一個反“N”型(先下、后上、再下)，反“N”型的第三段下降才是債券市場的春季行情，而在春季行情之前， 當債券市場收益率逆季節(jié)性時，往往是貨幣政策或經(jīng)濟基本面快速變化所致。

我們對今年上半年季節(jié)性判斷主要源于以下幾點：一、貨幣政策顯著收緊的可能性很小；二、經(jīng)濟基本面大概率下后期穩(wěn)定，可能不會出現(xiàn)大幅波動。因此，無論是 1-2 月的利率季節(jié)性推升，還是3-5 月的推降利率，這種季節(jié)性的影響在大概率下是難以證偽的，相對于 1-2 月可能存在的季節(jié)性風險，我們更推薦在季節(jié)性蜜月期(3-5 月)博取利率的波段操作。 我們建議密切關注利率和供給的關系，一旦當利率處于非需求推動的上升期時(沒有伴隨信貸、融資規(guī)模等指標的加快)，很可能供給約束下會出現(xiàn)新一輪的寬松政策，以給利率一個下沖空間。

2、市場策略：長端收益率存在繼續(xù)上行的可能過去一輪貨幣政策對流動性釋放的力度不夠，加之近期外部流動性再次偏緊，造成債券市場的短端收益率的企穩(wěn)反彈。即使后期貨幣政策再次寬松，流動性供應的增速也很難超過資金需求的增速，因此，債券市場短端收益率今年的空間有限，可能呈現(xiàn)出鋸齒型震蕩的特征，然而從上半年來看，短端配置價值還是會略高于長端。 長端收益率之前一路下降的走勢受到兩個因素的影響：季節(jié)性以及名義增速。

2015 年下半年以來，雖然市場對經(jīng)濟邊際企穩(wěn)的預期逐漸上升，但是名義增速尚繼續(xù)下探；從季節(jié)性角度來看，由于四季度是一個債券配置的旺季，債券市場交易量一路走高，四季度長端收益率出現(xiàn)了超調(diào)現(xiàn)象。據(jù)我們測算，目前10 年期國債收益率的理論水平在 2.9%左右，尚存繼續(xù)上行的可能。

由于 1-2 月是交易淡季，加之經(jīng)濟進入盲點期，估值修復可能是長端收益率的關鍵推動力，我們預計長端收益率或?qū)⒗^續(xù)企穩(wěn)上行，并帶動中評級信用收益率企穩(wěn)上升。從今年來看，債券市場趨勢并不明顯，波段操作可能是獲取超額收益的關鍵手段，但我們推薦在 3-5 月進行債券市場的波段操作，疊加上債券市場春季行情的話，操作會具有更大的安全性。